تحلیل بنیادی یا فاندامنتال چیست و چه کاربردی دارد؟

تحلیل بنیادی یا تحلیل فاندامنتال مهم‌ترین و اساسی‌ترین روش برای تحلیل سهام شرکت‌هاست که گاهی در کنار تحلیل تکنیکال، یکی از ۲ روش عمده برای تحلیل قیمت سهام شرکت‌ها به شمار می‌رود. درباره اهمیت تحلیل بنیادی برای فعالیت در بازار سهام نمی‌شود اغراق کرد، به‌طوری که بسیاری از حرفه‌ای‌های بازار سرمایه خریدوفروش سهام بدون توجه به عوامل بنیادی را از اساس اشتباه می‌دانند و این کار را نوعی قمار کورکورانه به شمار می‌آورند.

اما از طرف دیگر عده‌ای هم هستند که مبنای تحلیل بنیادی را اخبار سوخته قلمداد می‌کنند و معتقدند برای خریدوفروش سهام در بازار بورس تحلیل تکنیکال به‌تنهایی کفایت می‌کند. اما اگر بخواهید در بازار سرمایه موفق باشید، بهتر آن است که دانش و مهارت خودتان را به‌مرور و به‌صورت پیوسته در زمینه‌های گوناگون، از جمله تحلیل بنیادی، افزایش بدهید و از بحث‌های بیهوده دوری کنید.

تحلیل تکنیکال چیست؟

تحلیل بنیادی با چه روش‌هایی انجام می‌گیرد؟

اگر از تحلیلگران بنیادی بپرسید که تحلیل بنیادی چیست، تقریبا همه آن‌ها جواب مشخصی دارند: تحلیل بنیادی روشی برای یافتن ارزش ذاتی سهام یک شرکت است و اگر قیمت سهام این شرکت در بازار زیر ارزش ذاتی باشد گزینه مناسبی برای سرمایه‌گذاری خواهد بود.

نکته: تصور نکنید «ارزش ذاتی» موجودیتی تغییرناپذیر است و اگر تحلیلگری به ارزش ذاتی سهام شرکتی پی ببرد، برای همیشه از تحلیل آن شرکت خلاص شده است. ارزش ذاتی، برخلاف آنچه که ممکن است از عنوانش بربیاید، تقریبا می‌تواند به اندازه ارزش روز سهام شرکت نوسان داشته باشد. ارزش ذاتی متاثر از عوامل متعددی از قبیل نرخ بهره، نرخ ریسک، میزان رشد شرکت در آینده و… است.

 

مهم‌ترین هدف تحلیل بنیادی؛ تعیین ارزش ذاتی

همان‌طور که می‌دانید، بازار بورس جایی است که قیمت سهام شرکت‌ها به‌صورت روزانه مشخص می‌شود و هر لحظه که اراده کنید می‌توانید با مراجعه به سایت بورس، از قیمت روز سهام شرکت‌ها باخبر شوید. اما ارزش ذاتی چنین نیست و تقریبا هیچ کس (حتی تحلیلگران بنیادی) نمی‌تواند بگوید ارزش ذاتی سهام یک شرکت دقیقا چقدر است.

به همین دلیل است که در بازارهای سرمایه همیشه این جمله معروف را می‌شنویم که «قیمت سهام را همه می‌دانند، اما ارزشش را نه». نکته اینجاست که اگر سهامدار به ارزش سهامی که دارد واقف باشد، حاضر نخواهد شد سهامش را زیر قیمت بفروشد، ولی اگر ارزش سهامی را که دارد نداند، ممکن است حتی حاضر شود سهامش را به یک‌سوم قیمت بفروشد.

به‌طور کلی تحلیلگران از ۳ روش عمده برای تخمین ارزش ذاتی سهام یک شرکت استفاده می‌کنند: ارزشگذاری بر مبنای خالص ارزش دارایی‌ها، ارزشگذاری بر مبنای جریان وجوه نقد و ارزشگذاری نسبی که بر مبنای مقایسه عملکرد یک شرکت با شرکت‌های مشابه صورت می‌گیرد.

ارزشگذاری بر مبنای خالص ارزش دارایی‌ها یا NAV

این روش ارزشگذاری بیشتر برای شرکت‌های سرمایه‌گذاری (مانند شستا و صباتامین و سرمایه‌گذاری غدیر و…)، صندوق‌های سرمایه‌گذاری و صندوق‌های قابل معامله در بورس استفاده می‌شود. در این روش ارزش کل بدهی‌های شرکت از ارزش کل دارایی‌های آن کسر می‌شود و عدد به دست آمده به‌عنوان خالص ارزش دارایی‌های شرکت یا همان NAV شرکت شناخته می‌شود.

نکته یک: شرکت‌های سرمایه‌گذاری حاضر در بورس ایران معمولا ۲ دسته زیرمجموعه دارند: شرکت‌های زیرمجموعه بورسی و شرکت‌های زیرمجموعه غیربورسی. بیشتر اوقات برای محاسبه NAV این شرکت‌ها، از قیمت روز سهام شرکت‌های بورسی استفاده می‌شود و ارزشگذاری سبد غیربورسی شرکت به‌صورت تخمینی انجام می‌گیرد. نکته اینجاست که اگر شرکت سرمایه‌گذاری مورد نظر سبد غیربورسی قابل توجهی داشته باشد و تخمین تحلیلگر از ارزش این شرکت‌ها دقیق نباشد (از آنجا که سهام این شرکت‌ها در بازار بورس معامله نمی‌شود، تعیین قیمت روز سهام‌شان ممکن نیست)، ممکن است NAV محاسبه‌شده دقیق نباشد.

در بازارهای سرمایه همیشه این جمله معروف را می‌شنویم که «قیمت سهام را همه می‌دانند، اما ارزشش را نه». نکته اینجاست که اگر سهامدار به ارزش سهامی که دارد واقف باشد، حاضر نخواهد شد سهامش را زیر قیمت بفروشد، ولی اگر ارزش سهامی را که دارد نداند، ممکن است حتی حاضر شود سهامش را به یک‌سوم قیمت بفروشد

نکته ۲: در بازار بورس ایران معمولا شرکت‌های سرمایه‌گذاری را با قیمتی کمتر از NAV روز آن شرکت (معمولا بین ۵۰ تا ۸۰ درصد NAV) معامله می‌کنند. مهم‌ترین دلیل این موضوع هم قابلیت نقدشوندگی پایین سبد دارایی‌های شرکت عنوان می‌شود. اما صندوق‌های سرمایه‌گذاری (به جز دارا یکم و پالایش یکم) را معمولا با قیمت NAV معامله می‌کنند که دلیل عمده آن قابلیت نقدشوندگی بالای سبد سرمایه‌گذاری این شرکت‌ها و البته بازارگردانی نسبتا مناسب آن‌هاست.

ارزشگذاری بر مبنای مقایسه با شرکت‌های مشابه

ارزشگذاری بر مبنای ضرایب که از طریق مقایسه شرکت‌های مشابه انجام می‌گیرد، یک فرض اساسی دارد و آن این است که دارایی‌های مشابه باید قیمت مشابه داشته باشند. در این روش عملکرد شرکت‌های فعال در یک حوزه مشخص را ارزیابی می‌کنند (مواردی از قبیل مقدار فروش، سود خالص، دارایی‌ها و…) و ضرایب قیمتی (P/E، P/S، P/B و…) آن‌ها را به دست می‌آورند. سپس هنگام ارزشگذاری یک شرکت خاص، ضرایب قیمتی آن را با ضرایب قیمتی شرکت‌های دیگر مقایسه می‌کنند.

مثلا در این روش مقدار سود سالانه هر سهم شرکت در نظر گرفته می‌شود (مثلا ۲۰۰ تومان) و این سود در پی‌به‌ای شرکت‌های مشابه (مثلا ۷ واحد) ضرب می‌شود تا تخمینی از ارزش ذاتی شرکت (در این مورد ۱۴۰۰ تومان به ازای هر سهم) به دست بیاید. حال اگر قیمت روز سهام این شرکت پایین‌تر از ‍۱۴۰۰ تومان باشد، ممکن است موقعیت مناسبی برای سرمایه‌گذاری تشخیص داده شود.

ارزشگذاری بر مبنای جریان وجوه نقد آتی

ارزشگذاری بر مبنای جریان وجوه نقد آتی منطق ساده‌ای دارد: در این روش ارزشگذاری ، ابتدا برآورد می‌شود که مثلا طی ۵ یا ۱۰ سال آینده شرکت هر سال چه مقدار سود خواهد داشت و سپس این سودها را با استفاده از بازده مورد انتظار سرمایه‌گذار به زمان حال تنزیل می‌شود و به این ترتیب ارزش ذاتی شرکت و سهام آن به دست می‌آید.

برای درک بهتر این مدل، می‌شود از یک مثال ساده استفاده کرد. فرض کنید می‌خواهیم با استفاده از روش تنزیل وجوه نقد آتی یک شرکت کوچک را ارزشگذاری کنیم. بر مبنای محاسبات‌مان به این نتیجه می‌رسیم که سود سالانه شرکت طی پنج سال آینده به شکل زیر است:

1. سال اول: ۱ میلیون
2. سال دوم: ۱ میلیون
3. سال سوم: ۴ میلیون
4. سال چهارم: ۵ میلیون
5. سال پنجم: ۶ میلیون

اکنون فرض می‌کنیم در این ارزشگذاری می‌خواهیم با نرخ تنزیل ۱۰ درصد، ارزش روز سودهای آتی شرکت را حساب کنیم. بنابراین خواهیم داشت:

1. سود تنزیل‌شده سال اول: ۹۰۹۰۹۱
2. سود تنزیل شده سال دوم: ۸۶۶۴۴۶
3. سود تنزیل‌شده سال سوم: ۳۰۰۵۲۵۹
4. سود تنزیل‌شده سال چهارم: ۳۴۱۵۰۶۷
5. سود تنزیل‌شده سال پنجم: ۳۷۲۵۵۲۷
6. ارزش شرکت در پایان سال پنجم: ۵۴۵۴۵۴۵

با جمع عددهای مرحله دوم به عدد ۱۷۳۷۵۹۳۵ می‌رسیم. حال اگر ارزش بازار شرکت پایین‌تر از این عدد باشد، آن وقت سهام آن شرکت یک موقعیت مناسب برای سرمایه‌گذاری خواهد بود.

نکته یک: فرمول ساده این روش ارزشگذاری از این قرار است:

(Cash flow for the first year / (1+r)¹)+(Cash flow for the second year / (1+r)²)+(Cash flow for N year / (1+r)^N)+(Cash flow for final year / (1+r)

که در آن r نرخ تنزیل و N تعداد سال‌هایی است که مبنای محاسبه قرار می‌گیرد. هر کدام از عبارت‌های این فرمول سود تنزیل‌شده سال Nام را نمایندگی می‌کند و عبارت آخر ارزش شرکت در پایان سال Nام را تخمین می‌زند. البته در اینجا هدف‌مان ارائه فرمول روش تنزیل وجوه نقد آتی نیست، بلکه می‌خواهیم منطق این شیوه ارزشگذاری را با هم مرور کنیم.

نکته ۲: در این روش ارزشگذاری متغییرهای متعددی تاثیرگذارند. نرخ رشد شرکت می‌تواند به‌راحتی سود سالانه را دستخوش تغییر کند و تغییرات نرخ بهره از طرف بانک مرکزی کشور می‌تواند روی نرخ تنزیل یا همان r تاثیر مستقیم بگذارد و در نتیجه خروجی این فرمول را تغییر دهد.

نکته ۳: مهم‌ترین نقطه ضعف این روش این است که روی فرض‌های زیادی استوار شده است. برای اینکه تحلیلگر بتواند ارزش شرکت را با استفاده از این مدل به‌درستی تخمین بزند، ابتدا باید بتواند سود‌های سال‌های آتی را به‌درستی ارزیابی کند. سودهای آتی شرکت هم تحت تاثیر مولفه‌های پیش‌بینی‌ناپذیری از قبیل میزان تقاضا برای محصولات شرکت، وضعیت کلی اقتصاد کشور، مسائل و مشکلات غیرمنتظره و غیره باشد.

آشنایی با روش‌های نوسان گیری در بورس

اهداف تحلیل بنیادی

تصور نکنید که تحلیل صرفا روشی برای ارزیابی ارزش سهام شرکت‌ها برای یافتن موقعیت‌های سرمایه‌گذاری است. غیر از معامله‌گران و سرمایه‌گذاران، افراد دیگری هم هستند که بخواهند وضعیت بنیادی شرکت‌ها را تحلیل کنند. چند نمونه از اهداف تحلیل بنیادی را با هم مرور می‌کنیم:

تعیین ارزش سهام شرکت و پیش‌بینی تغییرات آتی قیمت

همان‌طور که تا اینجا گفتیم، می‌شود با استفاده از تحلیل بنیادی ارزش ذاتی سهام شرکت‌ها را به دست آورد. فرض اساسی تحلیل بنیادی این است که قیمت سهام شرکت در بازار بورس نمی‌تواند به‌ مدت طولانی از ارزش ذاتی آن فاصله بگیرد.

معنی این حرف این است که اگر مثلا ارزش ذاتی سهام شرکتی را ۱۰۰۰ تومان محاسبه کرده‌ایم و قیمت روز سهام شرکت ۵۰۰ تومان است، در آینده قیمت سهام شرکت رشد خواهد کرد و به ۱۰۰۰ تومان نزدیک خواهد شد. برعکس این وضعیت هم ممکن است اتفاق بیفتد؛ یعنی اگر طبق محاسبات ما ارزش ذاتی شرکت ۱۰۰۰ تومان است، اما امروز خریداران حاضر شده‌اند ۲۰۰۰ تومان برای هر برگ از سهام شرکت پول بدهند، انتظار داریم در آینده قیمت سهام این شرکت بریزد و خریداران امروزش را دچار زیان کند.

پس قیمت و ارزش سهام شرکت ۲ چیزند (یکی تحت تاثیر فرایندهای خریدوفروش در بازار بورس و دیگری تحت تاثیر مولفه‌های بنیادی شرکت) که انتظار داریم در بلندمدت نزدیک یکدیگر قرار بگیرند.

هر ابزاری اگر درست به کار گرفته شود می‌تواند بیشترین فایده را داشته باشد. در عین حال، هر ابزاری محدودیت‌های خودش را دارد و ممکن است پیچیده‌ترین ابزار برای انجام ساده‌ترین کار مناسب نباشد. تحلیل بنیادی هم مانند همه ابزارهای دیگر ساخت بشر، نمی‌تواند معجزه کند و باید درست و بجا استفاده شود

برآورد عملکرد تجاری شرکت

گاهی ممکن است هدف از انجام تحلیل بنیادی خرید یا فروش سهام آن شرکت در بازار بورس (به صورت خرد) نباشد و این کار برای برآورد عملکرد تجاری یک شرکت انجام شود. رقبای تجاری، مدیران موسسات مالی، کسانی که ممکن است به دنبال تصاحب صندلی‌های مدیریتی یک شرکت باشند، شرکت‌های بزرگی که تصمیم دارند شرکت‌ کوچکی را بخرند و با خودشان ادغام کنند و… همه و همه انگیزه دارند که با استفاده از ابزارهای تحلیل بنیادی عملکرد انواع و اقسام شرکت‌های تجاری (از استارتاپ‌های کوچک و آینده‌دار گرفته تا شرکت‌های بزرگی که ممکن است در دوره پایانی عمرشان باشند) را بسنجند.

مثلا ممکن است سرمایه‌گذاران بزرگ با ارزیابی عملکرد تجاری شرکت به این نتیجه برسند که شرکت مدیریت مناسبی ندارد و با تغییر مدیریت می‌شود سود بهتری از شرکت کسب کرد. در چنین حالتی این سرمایه‌گذاران با پیشنهاد خرید عمده سهام شرکت وارد می‌شوند و بعد از به دست گرفتن کنترل شرکت، تغییرات مورد نظرشان را در شرکت ایجاد می‌کنند.

مثال دیگر حالتی است که سهامداران عمده شرکت با استفاده از تحلیل بنیادی به این نتیجه می‌رسند که کسب‌وکار شرکت‌شان از رونق افتاده است و بهتر است به‌مرور فعالیت‌های شرکت را متوقف کنند. در چنین حالتی ممکن است رفته‌رفته دارایی‌های شرکت را بفروشند و در نهایت شرکت را تعطیل کنند.

ارزیابی مدیریت و اتخاذ تصمیات داخلی جهت محاسبه ریسک اعتباری

بیشتر شرکت‌ها بخشی از سرمایه مورد نیازشان را استقراض می‌کنند. وام‌دهندگان (بانک‌ها، موسسات تامین سرمایه، شرکت‌های بزرگ سرمایه‌گذاری، خریداران بالقوه اوراق قرضه شرکت‌ها و…) هم برای اینکه خیال‌شان از بابت سرمایه‌ای که در اختیار شرکت‌ها می‌گذارند راحت باشد، از ابزارهای تحلیل بنیادی استفاده می‌کنند. به بیان ساده، کسانی که می‌خواهند پول بی‌زبان‌شان را در اختیار شرکتی بگذارند و در مقابل سود کم‌ریسک و تضمین‌شده بگیرند، ترجیح می‌دهند شرکت‌هایی را انتخاب کنند که وضعیت بنیادی مناسبی دارند و انتظار می‌رود بتوانند اصل پول و سود آن را در موعد مقرر به وام‌دهندگان برگردانند.

نکته: اگر شرکتی وضعیت بنیادی ایده‌آلی نداشته باشد، باید برای تامین نقدینگی مورد نیاز و ترغیب وام‌دهندگان، نرخ سود تضمین‌شده بالاتری ارائه کند. در چنین وضعیت‌هایی هم تحلیل بنیادی می‌تواند راهگشا باشد. تحلیل بنیادی می‌تواند خیال وام‌دهندگان را از بابت خرید اوراق قرضه شرکت‌ها راحت کند.

مزایا و معایب تحلیل بنیادی

هر ابزاری اگر درست به کار گرفته شود می‌تواند بیشترین فایده را داشته باشد. در عین حال، هر ابزاری محدودیت‌های خودش را دارد و ممکن است پیچیده‌ترین ابزار برای انجام ساده‌ترین کار مناسب نباشد. تحلیل بنیادی هم مانند همه ابزارهای دیگر ساخت بشر، نمی‌تواند معجزه کند و باید درست و بجا استفاده شود.

مزایای تحلیل بنیادی

شناخت روند بلندمدت

شاید مهم‌ترین مزیت تحلیل بنیادی شناسایی روندهای بلندمدت باشد. سرمایه‌گذارانی که به دنبال موقعیت‌های مناسب برای سرمایه‌گذاری‌های سنگین هستند و افق سرمایه‌گذاری‌شان بلندمدت است، بیشترین استفاده را از تحلیل بنیادی می‌برند. تحلیل بنیادی می‌تواند وقت‌گیر باشد، اما وقتی تحلیلگر به نتیجه می‌رسد تحلیلش می‌تواند تا سال‌ها کارکرد داشته باشد و تحلیلگر صرفا نیاز داشته باشد با مرور زمان تحلیلش را با داده‌های جدید منطبق کند.

تحلیل بنیادی می‌تواند روندهای مهم اقتصادی، از قبیل مصرف کالاهای مختلف، تقاضا برای انرژی، روند پیشرفت صنایع مختلف، تاثیر رشد یا کاهش جمعیت بر اقتصاد و… را تخمین بزند و به سرمایه‌گذران کمک کند تا صنایع و شرکت‌هایی را که چشم‌انداز اقتصادی روشن دارند برای سرمایه‌گذاری انتخاب کنند.

بینش اقتصادی

شاید در نگاه اول مهم به نظر نرسد، ولی کسانی که تحلیل بنیادی را فرا می‌گیرند، به‌مرور با محرک‌های اصلی اقتصاد آشنا می‌شوند و از این دانش برای تصمیم‌گیری‌های اقتصادی بهره می‌گیرند. این تحلیلگران از آن‌جا که شرکت‌ها را عمیقا می‌شناسند نسبت به پتانسیل‌های مخفی آن‌ها آشنایی دارند و می‌دانند قیمتی که روزانه روی تابلو معاملات سهام شرکت نقش می‌بندد همه واقعیت‌های شرکت را منعکس نمی‌کند و وقتی سهامدار شرکتی می‌شوند، منتظر می‌مانند تا پتانسیل‌های پنهان شرکت یکی‌یکی آشکار شود. چنین تحلیلگرانی در سرمایه‌گذاری‌هایشان آرامش خاطر دارند و با نوسانات روزانه دچار استرس و هیجان نمی‌شوند و به اصطلاح شب‌ها راحت می‌خوابند.

معایب تحلیل بنیادی

جهت‌گیری شخصی

ممکن است تصور کنید از آنجا که تحلیل بنیادی با عدد و رقم و جمع و تفریق سروکار دارد، خالی از هرگونه علاقه و سلیقه و جهت‌گیری شخصی است. اگر چنین تصوری دارید، در اشتباهید. تحلیل بنیادی هم مانند هر تحلیل دیگری در معرض جهت‌گیری‌های تحلیلگر قرار دارد. تحلیلگر به هر بهانه‌ای ممکن است مفروضات تحلیلش را تغییر بدهد و در نتیجه ارزش شرکت را بالاتر یا پایین‌تر از ارزش واقعی آن برآورد کند.

مثلا فرض کنید تحلیلگری در یک شرکت سرمایه‌گذاری بزرگ قصد تحلیل بنیادی یک شرکت تولیدی را داشته باشد. شرکت سرمایه‌گذاری به خرید سهام این شرکت تولیدی علاقه‌مند است، ولی حاضر نیست هر مبلغی بپردازد. در این حالت تحلیلگر شرکت سرمایه‌گذاری انگیزه دارد تا برای خوشامد مدیران شرکت سرمایه‌گذاری، ارزش شرکت تولیدی را تا جایی که می‌تواند پایین ارزیابی کند.

برعکس این وضعیت هم ممکن است. فرض کنید صاحب کارخانه‌ای هستید و می‌خواهید کارخانه را به قیمت مناسب بفروشید. تحلیلگری را استخدام می‌کنید تا کارخانه شما را ارزشگذاری کند. در این حالت ممکن است تحلیلگر مفروضات تحلیل را دست بالا بگیرد و تا جایی که بتواند قیمت کارخانه شما را بالاتر ارزیابی کند.

حساسیت نسبت به مفروضات

هر تحلیل بنیادی بر پایه تعدادی فرض بنا می‌شود. مفروضاتی از قبیل رشد مقدار فروش، رشد هزینه‌ها، قیمت کالا یا خدمات شرکت، نرخ بهره، نرخ ارز و… بنا می‌شود. کیفیت تحلیل بنیادی در گرو تخمین صحیح این متغیرهاست و اگر تحلیلگر نتواند این مفروضات را درست تخمین بزند یا شرایط اقتصادی به‌گونه‌ای باشد که وضعیت هر  کدام از این متغیرها در آینده مشخص نباشد (برای مثال در زمان تهیه این مطلب، قیمت دلار برای سال ۱۴۰۰ و تصمیمات دولت و بانک مرکزی درمورد نرخ بهره همراه با ابهام است)، دامنه خطای تحلیل بنیادی هم می‌تواند افزایش یابد.

عدم تعیین زمان افزایش قیمت سهام

گفتیم که تحلیل بنیادی ارزش ذاتی را مشخص می‌کند و انتظار دارد در بلندمدت، قیمت به سمت ارزش ذاتی میل کند. اما تحلیل بنیادی مشخص نمی‌کند که دقیقا چه زمانی این اتفاق رخ می‌دهد و بازار چه وقت تصمیم می‌گیرد که قیمت فلان شرکت را که پایین‌تر از ارزش ذاتی معامله می‌شود بالا ببرد و به ارزش ذاتی برساند. به همین دلیل است که سرمایه‌گذارانی که بر مبنای تحلیل بنیادی کار می‌کنند، باید صبور باشند و بعد از سرمایه‌گذاری منتظر بمانند تا بازار به ارزش واقعی سهام مورد نظرشان پی ببرد.